Społeczna Funkcja Spekulantów

Załącznik 100Libertariańscy ekonomiści stosują zwykle dwustronne podejście w swoim poparciu dla wolnego rynku. Z jednej strony wskazują, że ludzie mają prawa (czy to nadane przez Boga, czy wywiedzione stosując logiczne rozumowanie), więc powinni móc brać udział w dobrowolnych interakcjach, pozostając wolni od politycznych interwencji. Niestety ten apel do zasad nigdy nie wystarcza, gdyż typowego wyborcę niewiele dziś obchodzą tak abstrakcyjne sprawy.

Co prowadzi nas do drugiej strony argumentu: zastosowania ekonomii by zademonstrować niewidoczne, a czasem wręcz sprzeczne z intuicją korzyści płynące z działań, którymi przeciętny człowiek zwykle gardzi. Na przykład po wykazaniu, że rząd nie ma prawa wtykać swojego nosa w sprawy, które toczą się między wynajmującymi a najemcami, libertarianin może potem wykorzystać ekonomię by zobrazować opłakane skutki kontroli czynszów. Łatwiej jest docenić prawo własności, kiedy okazuje się, że jego naruszenie doprowadza do braków na rynku mieszkaniowym.

W tym duchu przedstawiam wam poniższy esej, będący analizą społecznych korzyści działania spekulantów giełdowych.Jeśli weźmiemy pod uwagę wszystkie możliwe sposoby zarobku, spekulanci z całą pewnością nie dostaną się na czołówkę listy "Najbardziej Altruistyczne Zawody Świata" jeśli taka miała by być stworzona przez widzów Rozmów w Toku. Nawet wśród ludzi, którzy uważają, że pośrednicy handlujący namacalnymi dobrami - na przykład tanio kupujący pomarańcze na Florydzie i sprzedający je drogo na Alasce - świadczą cenne usługi, panuje przekonanie o swojego rodzaju sztuczności transakcji polegających na elektronicznej wymianie akcji korporacji. Nawet ludzie, którzy powinni wiedzieć lepiej często twierdzą, że spekulacja akcjami jest grą o sumie zerowej, że jeśli ktoś kupi tanio i sprzeda drogo, to jego zysk bierze się z czyjejś straty, nie zmieniając w żaden sposób ogólnego bogactwa społeczeństwa.

Spekulanci poprawiają błędne ceny

Spekulanci są na giełdzie by zarabiać, by kupować tanio i sprzedawać drogo, jak się utarło. Jednak z tego truizmu wynika, że dobry spekulant - taki który konsekwentnie kupuje tanio i sprzedaje drogo - potrafi przewidzieć ceny pewnych akcji lepiej niż inni, a nawet lepiej niż inwestorzy ryzykujący swoje pieniądze inwestując je w daną firmę. Na przykład spekulant może kupić akcje za $100 w poniedziałek i sprzedać je za $110 w piątek, tylko jeśli w poniedziałek nikt inny nie będzie zdawał sobie sprawy, że ceny wzrosną tak szybko, w przeciwnym razie nie sprzedali by akcji po $100 tylko trzymali by je sami, żeby zagarnąć zysk¹.

Gdyby tak wyglądał pełen obraz, to spekulacja rzeczywiście mogła by być grą o sumie zerowej, gdzie kilku dalekowzrocznych, czy farciarzy, bogaci się kosztem krótkowzrocznych, czy pozbawionych szczęścia. Tak jednak nie jest, gdyż poprzez sam fakt czerpania zysków poprzez ich lepszą zdolność przewidywania, spekulanci sami wpływają na ceny akcji. Gdy akcje są niedowartościowane, dobry spekulant zacznie je skupować, co podwyższy ich ceny. Z drugiej strony, gdy akcje są przewartościowane - i nie znaczy to nic ponad fakt, że w przyszłości ich cena spadnie szybciej niż spodziewają się tego inni uczestnicy rynku - dobry spekulant może dokonać "krótkiej sprzedaży", lub wykonać podobne działanie (jak na przykład kupno opcji PUT), które obniży ich cenę.

W sumie mamy tysiące, jeśli nie miliony profesjonalistów, którzy badają giełdę pod każdym możliwym kątem, patrząc tak samo na wydarzenia polityczne jak i dane fundamentalne indywidualnych firm. Nowe informacje są więc szybko włączane w oczekiwania, które są wyrażane w postaci zaktualizowanych cen akcji. Choć niektórzy ekonomiści Szkoły Chicagowskiej mają nawyk ciągnięcia tej idei "efektywnego rynku" zbyt daleko, to niezaprzeczalnym faktem jest, że chęć zysku sprzyja powstaniu niesamowitej sieci analizy i komunikacji.

"A to co? Korea Północna przeprowadziła próby broni atomowej? Ciekawe jak to wpłynie na akcje IBM?" Ja tego nie wiem, podobnie jak nikt inny - nikt nie jest w stanie pojąć wszystkich informacji wymaganych by odpowiedzieć na to pytanie. Mimo wszystko ludzie wierzący, że są w stanie odpowiedzieć na nie lepiej niż inni mogą postawić swoje pieniądze kupując (lub dokonując krótkiej sprzedaży) akcji IBM i czekając na rozwój wydarzeń, które potwierdzą ich poglądy. Oczywiście nie ma żadnej gwarancji, że obecne pokolenie kapitalistów dokona słusznych prognoz, ale jak w każdym innym przypadku, tutaj także selekcja wolnego rynku sprawdza się doskonale - ludzie którzy mylą się wielokrotnie stracą swoje pieniądze i nie będą mieli środków by dalej zakłócać ceny akcji. Z czasem osoby z największym wpływem na giełdę, będą tymi, którzy najlepiej przewidywali jej ruchy w przeszłości.

Kogo właściwie obchodzi czy ceny są "prawidłowe"?

Lewicowi czytelnicy mogą się właśnie śmiać z naiwności powyższej analizy. Kogo obchodzi przyspieszenie korekty cen, skoro "poprawna" cena sama jest zupełnie arbitralną liczbą, opartą na asymetrycznych relacjach władzy, mentalności stada i samospełniających się proroctwach?

Rzeczywiście niektórzy ekonomiści idą zbyt daleko i kompletnie wykluczają zachowania "nieracjonalne", czego owocem jest hipotezą efektywnego rynku. Jednak nie powinniśmy popełniać odwrotnego błędu polegającego na patrzeniu na ceny akcji jak na losowo wygenerowane liczby², które nie mają żadnego związku z obiektywnymi czynnikami ekonomicznymi.Żeby zilustrować o co chodzi rozważmy taki absurdalny przykład. Powiedzmy, że wszyscy mieszkańcy Ziemi oprócz Ciebie, drogi Czytelniku, nagle staliby się święcie przekonani, że akcje Microsoftu nie przekroczą ceny $1 na otwarciu jutrzejszej sesji. Natychmiastową konsekwencją tej dziwacznej zmiany przekonań byłoby natychmiastowe załamanie ceny akcji Microsoftu. Nawet jeśli dziś warte są $28.50, obecni właściciele chcieliby się ich pozbyć przed zamknięciem dzisiejszej sesji. Ale jeśli wszyscy oprócz Ciebie, drogi czytelniku, wierzyli, że jutrzejsza cena wynosiłaby najwyżej $1, nikt nie oferowałby dziś wyższej ceny. Niektóre transakcje zostałyby dokonane po cenach przejściowych, w szalonym wyścigu na dno, ale w bardzo krótkim czasie ceny Microsoftu osiągneły by $1 albo mniej, kiedy wszyscy zorientowaliby się, że wszyscy inni mają takie same myśli³.

Cóż więc byś zrobił w tak szalonej sytuacji, drogi Czytelniku? W sławnym rozdziale "Ogólnej Teorii", John Maynard Keynes twierdził że (nieregulowana) giełda jest jak gra w "gorące krzesła". Według niego w naszym przykładzie z Microsoftem nie powinieneś kupować jego akcji, mimo Twej wiedzy o tym, że "powinny" być droższe niż $1, bo absurdalne przekonania wszystkich innych sprawią, że ich prognozy się spełnią. Według Keynesa nawet Ty nie powinieneś kupić akcji za więcej niż $1, bo nikomu nie sprzedasz jej drożej.

Jednak podobnie jak większość sprytnych argumentów z "Ogólnej Teorii", ten też jest kompletnie błędny. Jeśli (zgodnie z założeniem) nic się nie zmieniło w horyzontach biznesowych Microsoftu, to z całą pewnością opłaciłoby Ci się kupienie jego akcji, choćby po to, by otrzymać dostęp do dywidend okresowo wypłacanych przez firmę. Zresztą jedną ze standardowych definicji "prawidłowej" ceny akcji jest zdyskontowana wartość jej przyszłych dywidend. Nawet jeśli w przykładzie zamiast Microsoftu damy firmę, która historycznie nigdy nie wypłaciła dywidend, wykupienie jej akcji ciągle ma sens, choćby dlatego, że rada nadzorcza mogłaby zmienić politykę dotyczącą dywidend w związku z szalonym zachowaniem ludzi handlujących jej akcjami.

Załącznik 101Pamiętajmy: akcje są częściową własnością samej firmy!

Choć można zyskać na kupnie niedowartościowanych akcji dzięki dywidendom, to jest to tylko część prawdy. Oczywistą kwestią jest coś, co często ignoruje się debatując nad Wall Street, czyli fakt, że akcje są tytułem do własności do samej firmy. Więc jeśli nasz niedorzeczny przykład w jakiś sposób miałby miejsce w rzeczywistości, a ceny akcji Microsoftu spadły do 1$ za sztukę, oznacza to, że grupa inwestorów mogłaby dosłownie wykupić cały Microsoft za "jedyne" 9.89 miliarda dolarów. Zapomnijmy nawet o obecnej wartości przyszłych zysków, spekulanci mogliby sprzedać cały majątek Microsoftu innym firmom, rozliczyć się z jego długów i odejść z $10 miliardami w kieszeni. Z powodu tej właśnie możliwości fundusze hedgingowe, banki inwestycyjne i inne gigantyczne organizacje finansowe bardzo chętnie odkupiły by akcje Microsoftu po $1 za sztukę, nawet jeśli nikt nie odkupiłby ich za nawet centa więcej.

Co sprowadza nas do wniosku, że sam ten fakt podbiłby cenę akcji Microsoftu ponad $1. Widzimy więc, że nawet jeśli z góry założymy błędne oczekiwania wszystkich ludzi na świecie odnośnie cen akcji, to wrócą one do ich "prawidłowych" wartości, o ile ludziom pozwoli się na szukanie zysków w inny sposób. Ceny akcji nie są w żaden sposób bardziej arbitralne niż ceny traktorów, a prawidłowa wysokość ich ceny jest tak samo ważna jak prawidłowa cena traktorów, jeśli nie bardziej.

Warto zastanowić się głębiej nad ostatnim zdaniem. Co właściwie by się stało gdyby ceny traktorów były ustalane losowo? Miało by to wiele tragicznych konsekwencji. Wymieniając tylko dwie:

1. Nie wyprodukowano by odpowiedniej ilości traktorów. Jak zobrazował to Ludwig von Mises w swojej krytyce socjalizmu, rynkowe ceny dóbr kapitałowych są konieczne by odpowiednio dysponować rzadkimi zasobami społeczeństwa. Jeśli ceny traktorów zostaną ustalone poniżej "prawidłowego" poziomu, wtedy zbyt mało środków zostanie przydzielonych do produkcji traktorów. Środki te zostałyby wykorzystane w innych dobrach, które konsumenci uznaliby za gorsze, niż produkty wykonane przy pomocy dodatkowych traktorów. Jeśli z drugiej strony ceny traktorów arbitralnie ustalono by na zbyt wysokim poziomie, zasoby byłyby zmarnowane na produkcji zbyt wielu traktorów, przy czym "zbyt wiele" definiujemy względem preferencji konsumentów.

2. Nawet jeśli zignorujemy długoterminowe problemy związane z ilością produkowanych traktorów, arbitralne ceny mimo wszystko doprowadziłyby do nieodpowiedniego (z punktu widzenia wydajności ekonomicznej) wykorzystania traktorów. Szczególnie jeśli cena zostanie ustalona za nisko, traktory zostaną oddane do dyspozycji ludziom, którzy nie powinni mieć nad nimi kontroli. Na przykład jeśli traktory John Deere byłyby sprzedawane za $50 mogłoby się zdarzyć, że skończyłyby nawet jako prezenty na gwiazdkę dla 10 letnich chłopców, żeby ci mogli sobie jeździć nimi bezcelowo po ogródku. Nie żeby było coś szczególnie marnotrawnego w takich prezentach, chodzi raczej o to, że w obecnych warunkach gospodarczych kolosalną pomyłką byłoby przekierowanie np. 300 traktorów w ręce młodych chłopców, ponieważ traktory te byłyby użyte w dużo bardziej pożyteczny sposób w rolnictwie. Cena rynkowe jest pokojowym mechanizmem zapewniającym, że te produktywne maszyny pozostaną poza zasięgiem małego Jasia. Choć Jan senior mógłby zapłacić $50 za taki prezent na gwiazdkę, raczej nie pokusiłby się na niego za $100 000.

To co powiedzieliśmy o traktorach jest tak samo prawdziwe dla akcji. Choć nie są one równie namacalne jak traktor, spółki akcyjne reprezentują kombinację rzadkich zasobów. Korporację samą w sobie możemy uznać więc za dobro kapitałowe. Podobnie jak w przypadku innych dóbr kapitałowych (jak traktory), korporacje mają ogólną cenę, a ludzie którzy ją zapłacą stają się ich właścicielami i mogą robić co tylko zapragną ze swoją własnością (dopóki nie naruszają własności innych, oczywiście). Poza innymi problemami jeśli ceny Microsoftu spadłyby do, powiedzmy, jednej milionowej dolara za sztukę miałoby to opłakane skutki, bo byle Józek spod budki z piwem mógłby wykupić całą firmę za jakieś sto dolców i zabawić się w króla oprogramowania. Oczywiście jest możliwe że Józek jest ubogim geniuszem, który rozpocznie nową rewolucję w inżynierii oprogramowania, jednak możliwe jest też (i chyba bardziej prawdopodobne), że w ramach żartu wprowadzi takie innowacje jak obowiązkowa gra w Sapera (na poziomie zaawansowanym) przy każdym otwarciu Excela. Podobnie jak w przypadku traktorów, sposobem by utrzymać Microsoft z dala od Józka jest ustalenie jego ceny poza jego zasięgiem - w tym przypadku jest to 282 miliardów dolarów.

Na koniec chciałem wskazać, że nawet w przypadku korporacji jest coś takiego jak ich "prawidłowa" ilość, w takim samym sensie w jakim istnieje prawidłowa ilość traktorów. Choć ekonomiści sprzeczają się co do względnej istotności różnych czynników, to zgadzają się że jedną z zasadniczych funkcji firm jest obniżenie kosztów transakcyjnych. Według Ronalda Coase'a jedną z granic firmy są operacje jakie jest ona w stanie wykonać taniej, niż gdyby była ona outsourcowana do innych firm. Istnieje więc prawdziwa korzyść z istnienia korporacji. Gdyby rząd nazajutrz zakazał ich istnienia i zmusił wszystkich by byli niezależnymi przedsiębiorcami, bylibyśmy o wiele biedniejsi.

Gdy zrozumiemy znaczenie samych firm, łatwiej nam zrozumieć kluczową funkcję ich ceny rynkowej. Rodzina prowadząca mała, ale niesamowicie wydajną firmę może na przykład zdecydować się na zadebiutowanie na giełdzie i emisję akcji. Pozwoli jej to na zebranie dodatkowego kapitału, za który może kupić większe fabryki, zatrudnić więcej sekretarek, woźnych, robotników, ale także prezesów czy kierownictwo średniego szczebla, którzy mimo złej reputacji też świadczą cenne usługi. Jednak stopień w jakim ta mała firma może rozszerzyć swą działalność poprzez emisję akcji jest zależna od ich ceny, więc odpowiednia jej wysokość jest niezbędna do wydajnego rozdysponowania fabrykami, pracownikami i prezesami.

Podsumowanie

Mimo okropnej reputacji spekulanci wykonują kluczowe usługi w gospodarce rynkowej. Ich próby kupowania tanio i sprzedawania drogo szybko eliminują złą wycenę na giełdzie. Mimo że nie jest to oczywiste na pierwszy rzut oka, prawidłowe ceny są wymagane do dobrego wykorzystania środków należących do społeczeństwa. Przeciętny człowiek, czy nawet senator, nie musi się przejmować zakłóceniami dostaw, strajkami, czy wyczerpaniem zasobów naturalnych. Wszystkie te rzeczy i tysiące innych są codziennie monitorowane przez tysiące ekspertów. Eksperci ci nie są mianowani przez polityków i są codziennie dyscyplinowani przez rynek - spekulanci, którzy się konsekwentnie mylą szybko tracą swój kapitał i wpływ na rynek.

<sup>1) Dla purystów chciałem wspomnieć, że inwestorzy mogą mieć dużo bardziej złożone oczekiwania. Jest możliwe, że osoba sprzedająca akcje za $100 w poniedziałek wcale nie będzie zaskoczona ceną $110 w piątek i nie będzie żałowała swojej wcześniejszej decyzji. Na przykład jeśli mówimy o akcjach producenta papierosów i jeśli w piątek ma zapaść werdykt pozwu zbiorowego przeciwko niemu, a inwestor uzna że szansa na wygranie tej sprawy przez producenta wynosi 1% a na przegraną 99%, to zapewne bardzo chętnie pozbędzie się swoich akcji po $100. Wzięcie tego typu rzeczy pod uwagę czyni analizę bardziej skomplikowaną, ale nie zmieniaja fundamentalnie jej wyników. By w pełni rozpatrzeć takie niuanse musielibyśmy m.in. dokładniej zdefiniować "sukces" w spekulacji.

2) Kolejna adnotacja dla purystów: wierzcie lub nie, ale nabijam się tutaj ze współczesnej teorii finansów. Podręczniki nie traktują wprawdzie cen akcji jako losowych, ale ich procentowe zmiany już tak.

3) Właściwie, jak się wkrótce przekonamy, to nie jest do końca prawda, ale łatwiej to wytłumaczyć jeśli najpierw założymy że cena spadnie do $1, a potem zbadamy co się stanie, żeby wybić ją znów do góry.</sup>

Robert P. Murphy - 22.11.2006
Tłumaczenie - Ivan Ivanov